物业公司股价上涨的投资逻辑及发展定位

目前上市物业公司多集中在港股。港股作为成熟的国际性投资市场环境，价值投资成为主导模式。A股在2017年出现一线蓝筹上涨行业，虽然2018年上半年出现较大幅度回撤，但从整体来看，A股港股化特征趋于明显。特别是今年6月份，A股首批234只股票正式纳入MSCI指数体系。再加上沪港通、深港通渠道，外资进入A股的渠道再度拓宽，最直接的变化是将引入更多长期机构投资者。所以，上半年在国内机构卖出一线蓝筹股的同时，国外机构却大举买入。买入的原因，总结起来有两点：一是价值投资依然是外资投资者秉持的投资理念;二是价值投资聚焦上市公司的确定性和成长预期。基于这两点思考，笔者认为，上半年上市物业公司上涨投资逻辑有三点：

一是行业并购加剧龙头企业出现。当前，已上市物业公司几乎是背靠大型房企。房企型物业公司具有两大优势：一是通过内部关联交易方式承接某公司旗下的大量物业楼盘，以碧桂园物业为例，2017年底碧桂园集团在中国的土地储备量约为2.82亿平方米，这些新增的物业楼盘必然成为碧桂园物业新增项目来源;

二是具有充足的现金流大肆并购其他优秀中小物业公司，在较短时间内快速扩大管理规模，以及享受合并报表所带来的直接受益。以彩生活为例，2017年彩生活以20.13亿元的对价从母公司花样年控股收购万象美(原万达物业)，预计2018年中报(上半年财报)收购标的将全面并表。据统计，万象美2017年净利润实现约2.8亿元人民币。这对彩生活2018年业绩产生非常高的市场预期。

在投资者看来，物业管理行业格局正处于“大行业，小龙头”的竞争状态。2017年百强物业公司的市场份额达到30%。而在房企分拆物业上市的趋势下，房企物业公司开始向外部攻城略地，参与市场竞争、并购是最有效的增长方式。物业服务标准化的存在，不需要过度担心被并购企业融入自身管理体系的问题。因此，合并报表对企业自身业绩将产生更多的积极影响。

从长期投资来看，未来十年具有龙头基因的大型房企物业公司将会享受行业成长及市场份额加速扩大的双重成长红利。强者恒强，行业集中度将会越来越高，必然会诞生龙头企业，投资者的回报也会随之水涨船高。

二是低频物业服务带来稳定的现金流。如果回到十年前，我们会发现，能够始终处于上涨态势的股票都具有以下特征：大众生活低频服务消费。在A股，有长江电力(用电需求)、贵州茅台(送礼需求)、格力电器(变温需求)等。这些股票持续性上涨，说明自身受宏观经济周期变化影响程度较小。

在消费升级大背景下，大众对物业服务体验要求越来越高，也愿意为此支付较高的物业服务费用。所以，品牌物业公司在提供高品质服务的前提下，物业费收缴率基本能够达到95%甚至更高，从而保证企业持续收入及稳定的现金流。笔者以港股5家上市物业公司(彩生活、雅生活、绿城服务、中澳到家、中海物业)为例，对其2016~2017年收入和现金流情况进行分析。

从收入情况来看，2017年五家公司合计实现收入128.2亿元人民币，同比增长25.6%。其中，中海物业维持去年水平，其他四家公司收入均保持高速增长。可以预见，中海物业未来几年可通过承接母公司物业项目和并购两种渠道轻松完成年增长20%~30%的目标。

考察上市公司现金流情况时，可以用“经营活动产生的现金流量净额(会计年终之现金及现金等价物)/营业收入”的指标来分析企业的资金流是否正常。当这个指标小于0时，企业就面临资金链断裂的风险。从五家分析数据来看，2017年平均值为0.51，同比下降13.9%，但整体现金流情况良好。

三是增值服务巨大空间带来高成长预期。投资者在二级资产投资股票，除了看中确定性外，还看中企业的成长性，也就是对企业未来盈利能力的预期。

前两年，市场对物业公司上市唯一关注点就是企业的增值服务，尤其是社区O2O蓝海战略的落地，但在2017年前上市的物业公司在该领域的表现并不亮眼。直到2018年彩生活公布2017年年报后，资本市场将目光重新聚焦在社区O2O增值服务。可以说，在社区O2O领域，彩生活无疑是整个行业的标杆。观察彩生活2017年年报三组数据：

平台运营数：2017年彩生活的用户规模约2700万，用户渗透率达到38.3%，彩之云注册用户达到1034万，同比增长241.7%，其中用户跃活数为349.4万，同比增长241.7%。2017年平台累计CMV(交易流水)达到76.1亿元，同比增长227.9%，由此可见彩生活的线上平台交易已经十分活跃。

增值业务贡献：2017年彩生活的增值业务收入达到2.77亿元，同比增长76.5%，收入贡献度达到17.0%;增值业务毛利率依然保持82%的高位，实现毛利2.27亿元，同比增长57.5%，贡献分布溢利2.18亿元，分布溢利贡献占比42.9%，低于传统物业服务分布溢利占比4%。

平台运营预测：彩生活预期2020年其物业管理面积将达到25亿平方米，2017~2020年CAGR(CompoundAnnual Growth Rate，复合年均增长率)为40%，预计到2020年用户规模将达到7400万。用户规模渗透率按60%预估，注册用户规模预计达到4500万。按人均消费金额800元/(人?年)估算，2020年GMV达到360亿元，2017~2020年CAGR达到68%。

从上述数据分析来看，投资者对彩生活未来成长持有较高的预期，在二级市场的表现就是股价持续上涨。而在上市物业公司数量少的情况下，普涨成为必然。但如果物业公司没有实质性的增长服务做业绩支撑，那么普涨结束后就会出现大幅度回撤，市场又将其打回原形。

未来物业板块

龙头企业的关键特征

从投资角度来看，机构投资者在资产配置时，主要倾向于流动性好、行业龙头、业绩优良的公司。大量垃圾公司和普通公司因缺少资金关注而导致流动性大大降低，股价走势不好。当企业无法在资本市场进行融资时，就会形成类似港股中的“仙股”(僵尸股)，基本上无人问津，也就是失去上市价值。所以，在一个相对成熟资本市场，当上市物业公司扎推出现时，就会形成某个板块，这个过程将呈现“普涨-分化-龙头”格局。对已上市或拟上市的物业公司而言，一定要抱着“板块龙头”的理念去经营企业。否则，当物业板块价值洼地被填平时，也就到了两级分化的阶段。

那么，龙头型物业公司到底具备哪些特征?在国内资本市场中，部分上市公司的主营业务存在资源稀缺性或高技术进入壁垒，导致上市公司在其独特的领域内经营产品或提供服务，并且在市场上形成一定程度的垄断性和不可替代性，反应在股价上就是持续性上涨。

在笔者看来，未来龙头物业公司应具备以下五个特征：一是大型房企拆分上市的物业公司;二是中高端物业市场份额在全国保持领先地位;三是形成“技术+服务”的商业模式，其中以技术基因为主导;四是具有丰富的信息化平台运营和管理经验，能够快速完成技术、管理和服务标准体系的输出;五是具有全球化战略视野，以及形成以投资者和员工利益为核心的企业文化体系。

未来几年，谁将成为A股和港股物业板块龙头企业，我们不妨拭目以待。

作者单位：江苏通信置业管理有限公司

来源：《城市开发（物业版）》