不良资产处置的战略机遇与制度建设

一、宏观经济政策的趋势

供给侧结构性改革实施五年以来，我们宏观经济形势与结构发生了较大的变化，我们的经济要高质量发展，但遇到较大的下行压力，在结构调整过程中，正经历严峻的挑战。刚刚结束的今年中央经济工作会议强调必须运用好科学、稳健的逆周期调整工具，首次提出要用系统论的方法来优化经济治理方式，要疏通货币政策的传导机制。现在的货币政策就是央行釆取宽松的货币政策，货币发的较多，但发下来商业银行贷不出去，反而退回去，不敢贷，贷不出去，没有好的投资项目。中央经济工作会议还特别提出来，要有序处置僵尸企业。这也是前几年的关键词，我们现在的供给侧结构性改革从2015年年底开始，采取“三去一降一补”政策，我们对于僵尸企业处置不是一朝一夕的事，这是长期战略性的任务。

二、特殊资产的四个市场

反过来我们看看，我们现在面临经济下行的调整是更加全面的，我讲几个数据：第三季度我国GDP的增速是6.2%，第四季度可能还会下跌。我们看到在下行的压力中，经济发展速度比较缓慢，这是一个很重要的宏观经济数据。

相比宏观角度，微观角度来看不良资产与特殊资产市场会更加复杂，我讲四个市场的数据，包括不良贷款市场、房地产市场、违约债市场与拍卖市场。具体来说：

第一，不良贷款的市场。根据银保监会披露数据，前三季度共处置不良贷款约1.4万亿，同比多处置1765亿元，不良贷款率比较高。而且，以包商银行、锦州银行为典型的城市商业银行，其他合作制银行等，均出现了不少风险。

第二个是房地产市场。现在我们房地产企业的破产数量截止2019年11月是446家，但全国现在共有8万家房地产开发企业，每天倒下1.5家，这是破产界一个非常热门的话题，可以预测未来受到宏观经济形势的影响，房地产商在今后几年的破产速度会有所加快。

第三个是违约债市场。截止目前，我国债券市场规模超过90万亿人民币，甚至超过日本位居全球第二。2018年、2019年我国债券违约的爆雷数量急剧增长，2019年，一共是164只发行债券违约，有26家上市公司在内。最近大家比较关注的是北大方正、东旭等公司发生了严重的债券违约现象，其中北大方正资产规模超过3000亿，但违约本息约20亿。东旭违约债务总额达到1291亿元。债务违约现象打破了刚性兑付，指的是一家公司、特别是一家上市公司发行债券的话，无法偿付债券本金和利息。

第四个是拍卖市场。从另一个角度来观察整个破产业的情况，就是一个特别的市场，也是不良资产界比较关注的市场，就是拍卖市场，尤其是司法拍卖市场。据悉，截至2019年3月全国法院通过网络查控系统冻结资金5087.6亿元，共进行网络拍卖110万次，成交量31万件，成交额6863亿元，为市场主体节省了大量的交易佣金，拍卖市场非常巨大。

整体来看，我们的四大市场，不良贷款市场、房地产市场、违约债市场与拍卖市场不良资产量很大，但这四个市场并不能覆盖全部不良资产市场，这个市场太大了。我们可以看到这几个主要市场都在加快增速，对于我们不良与特殊资产处置专业人士来说，这是一个非常宏大的增长市场。此外，从国家层面来看，这个市场存在着金融风险与系统性风险需要监管与控制。如果大家仔细读过中央经济工作会议报告，会发现很多举措是针对经济结构调整和经济发展过程中深层次存在的问题，需要我们建立更好、更健康的系统性金融风险防范机制。

三、特殊资产投资面临的机遇与挑战

对于我们特殊资产投资界人士来说，需要关注五个问题，一是处置不良资产面临的主要问题，二是不良资产处置队伍建设，三是房地产企业破产问题，四是债权与优先权市场问题，五是我们配套制度的完善。

第一个问题不良资产处置面临的主要问题是什么？最近我一直关注一些最新动态，我想做一个具体的说明。

首先，不良资产加快增速，这种增速与宏观经济形势密切相关，比如最近民营经济发展的宏观环境、中美贸易战等对国内经济影响很大，还有国际经济形势也在下行压力中等。在上述因素的综合作用下，我们企业承受着比较大的压力，投资者信心下降，催生出一定规模、持续增长的不良资产市场，这个问题只能通过加快发展、在发展中逐步解决。总之，中央讲的高质量发展理念，我们需要将理念与手段结合起来，共同扭转经济衰势。这些手段比如货币政策、财政政策、经济结构与产业结构调整等，共同作用掣肘经济增速放缓。其次，现在是“三期叠加”时期，增长速度换挡期，结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期，中国经济这么大体量，不良资产规模较大是常态现象，即便中国经济好，也会有庞大的不良资产。

其次，AMC在不良资产处置中扮演着关键的角色，20世纪80、90年代大规模处置国有企业的不良资产，四大AMC应运而生，扮演着稳定器、救火队、金融风险防火墙的角色。据悉，到2020年传统金融机构持有的不良资产规模将达到4.8万亿元。这一轮的不良资产处置上，全国各地陆续成立了很多地方AMC，为处置不良资产积累专业人才队伍。此外，还有PC、专业秃鹫基金以及券商是很重要的一只力量。但是，现在可以说AMC、基金、尤其是私募基金、券商面临很大调整，今年四大AMC做的不良资产量都不大，每家才做100多亿。这么大量的不良资产，应该处置更多。但四大AMC资金投入比较少，说明AMC在不良资产处置上信心不足、意愿下降，面临很多约束，包括市场约束、投资生态环境的约束、自身能力不足的约束等。

第二个问题，我们需要用专业的能力和判断参与到处置不良资产中，是否做好了专业储备与人才储备。现在对处置不良资产专家的要求是非常高的，不仅要求懂得宏观政治、经济，微观的不良资产业务，也要懂得很多方面，懂得法律、不同的法律，懂得管理，要求是全才，要求我们不良资产处理的专家队伍是综合性人才。与市场经济发达国家处置不良资产不同，他们的专家只要处理专业问题，但在中国需要懂得更多的人才，需要对不良资产特别资产前期的识别、审查、尽职调查，有很好的识别能力，在不良资产处置中有很强的把握能力、府院协调能力、融资、经营、营销的能力，还要有维稳的能力。对于我们这样的专业机构来说这些要求就是太高了，目前中国有上百家AMC机构，很多基金，数百家投行，如何进入这个领域？做什么？能做什么？怎么做？都是需要关注的问题。

第三个问题，最近我特别关注房地产行业不良资产的处置，这也是我们不良资产界喜欢的领域，房地产是真金白银，尤其是土地资产。房地产行业的现状是不良资产比较多，相当一批开发商因为各种原因在陆续爆雷，而且还在加速中。前不久我去云南，昆明中院在集中审理房地产业破产案件，云南法院的同志告诉我，还有多起房地产企业即将进入破产程序。房地产行业不良资产的处置非常复杂，因为从法律上说就涉及到很多法律关系，如投融资法律关系、合同法律关系、民间借贷法律关系、非法集资法律关系、非法吸收公众存款、建筑工程承包法律关系等等，利益主体非常多，不仅有我们看到的房地产开发商和放贷的金融机构，实际上有购房者，住房消费者，还有后面的利益参与者。比如，拆迁户就是一个很重要的利益主体，地方政府、房地产开发商、建筑工程开发商均卷入其中，还有规划、环保、工商、税收、劳动、水电、消防等各种问题，是一个非常综合、复杂的领域，涉及到如何处理各种法律关系。中央经济工作会议强调运用系统论，我们不良资产界应该高度重视，特别是房地产开发界，所以我想房地产困境企业不良资产处置过程中需要法律制度的支持。

第四个问题是债权与优先权市场的问题。在此前一个不良资产处置的论坛上，我讲过，中国要尽快形成一个债权市场，包括普通债权市场，优先债权市场，违约债市场，债转股市场。如违约债就应该是能进行交易，高风险的债券在国外有着较为成熟的处理机制。这几个市场中我特别关注优先权市场，但在我国存在制度供给短缺的问题，谁都想有优先权，破产法、合同法、税收征管法、物权法、海商法等有法律竞合问题。现在合同法、最高院关于建设工程价款优先受偿权问题的批复等关于购房消费者建筑工程承包商优先权的规定，与破产法优先权是冲突的，2020年的十三届全国人大三次会议将审议民法典草案，民法典中的债法更加复杂。大家认为债法被合同法取代了，有合同之债，实际上还有侵权之债、婚姻家庭继承之债等，债与债的关系更加复杂，民法典颁布后，我们破产法学界要积极应对。为什么英美法系没有民法典，因为债的关系一直在变化中。昨天我们“破产法快讯”的微信公众号推出我的文章《有关债市的几个法律问题》，讨论了关于债市的基本问题，也涉及到民事诉讼法、证券法、公司法等不确定的地方。所以我想这是我们面临的第四个问题，如果不良资产不能处理债权市场的问题，特别是优先权市场的问题，投资人是不愿意进去的。很多不良资产的投资，就是如何看待这个企业的资产与权益，有真金白银有干货我就进入，如果解决不了这个问题，钱就白扔掉了。

第五个问题就是我们配套的政策支持。不良资产梳理与处置需要地方政府与法院的支持，也需要一些政策支持，否则不良资产处置会打水漂。我们的税收政策，如土地增值税问题，重整企业股权变更问题，信用修复问题，失信名单复权问题，涉及到市场监管、税收等部门，如果我们地方政府没有跟进，就是很大的问题。

四、不良资产处置的制度工具

最后，我想谈谈我们已经有的制度工具和下一步应该完善的制度工具是什么？第一，特别提醒不良资产界关注共益债市场。这两年我们在营商环境破产指标上，债权人保护方面有很多进步，其中最大的进展是建构了一个共益债市场。我们非常关注的世界营商环境报告，今年中国的排名又上升了11位，重要的是办理破产指标、债权人的回收率，对于债权人、特别是重整债权人是一个很重要的指标。我们在破产法司法解释三中增加了第二条，管理人或者自行管理的债务人为债务人继续营业而借款，这被视为共益债，结合企业破产法第42、43条规定，共益债具有优先性，由债务人财产随时清偿。换句话说，我们《司法解释三》的出台、对《企业破产法》第42条的深入解读，换来了不良资产投资者一个很大的权利，这就是困境企业为了继续营业的借款，我们新晋的战略投资者，在进入破产程序的企业中具有优先权，作为共益债的优先权，这在以前是没有的。共益债优先权是一个很清晰的信号，而且共益债范围正在扩大，这是一个非常重要的法律与制度变化，这个变化使得我们的战略投资者、不良资产投资者有一个很好的法律保护武器。这也是世界营商环境报告排名给我们带来的积极变化，值得我们很好使用，我们希望这一条在我们破产法修改中把它放进去。前天广州破产法庭又宣布成立，我们专业的破产法庭在增多，对于我们不良资产投资界来说，会有一个专门处理破产事务的司法机制的对接、司法队伍的对接。从AMC层面，早在2016年的56号文《关于规范金融资产管理公司不良资产收购业务的通知》，明确禁止AMC作为银行不良资产出表通道或代持，今年初《关于加强地方资产管理公司监督管理有关工作的通知（征求意见稿）》再次提到不得设置任何显性或隐性回购条款，不得以任何形式帮助金融企业虚假出表掩盖不良。因为确实有拖延解决负债问题，现在商业银行不良率在快速增加，有些金融机构就使用合约替换方法，有的时候是过桥贷款，我们现在一些AMC在处置不良资产时也普遍运用这个方式，不管怎么样，我想不良资产处置意味着禁止显性和隐性回购行为，不良与特殊资产处置将会有更高的信息披露要求，场内交易标准化产品的信息披露是做得不错的，但是特殊资产是非标产品，信息披露是比较弱的，某种程度上给我们提出了问题，向标准化市场过度，更加安全也更加规范。而非标产品投资收益更大，但是风险也会更高。这也是制度性缺陷比较严重的领域。第二，债转股工具，四大市场几乎所有的破产重整案中都会运用债转股。最近债转股问题比较多，我是比较担心的，债转股是不能滥用的，有风险累积问题。债转股比较复杂，涉及到不良资产交易价格问题、国有资产流失问题、债权人身份转化问题，需要整合各种资源，而公司治理是一个很重要的手段。债转股不能滥用，如果我们所有的公司包括无法救的僵尸企业等都运用债转股方法，这实质就是风险的递延，后面的手术更加麻烦。反过来说，这也侵害我们很多债权人的利益。第三，一些关键法律的修改与完善。接下来有几个重要的法律需要出台，我们的证券法需要修改，最近很快就要通过。我们破产法也启动了修改。与之相关的包括个人破产制度立法也在酝酿过程中。有几个重大制度是需要在破产法修订中解决的。其一，共益债的范围究竟如何定义？还有DIP中新投资人作为共益债权人的清偿顺位问题。最高人民法院于2002年发布《关于建设工程价款优先受偿权问题的批复》，《合同法》第286条和司法解释三有着明显的矛盾，如最高院2002年批复，共益债排在担保债权之前，但在司法解释三中，明确共益债排在担保债权之后。对于房地产开发商共益债，还有消费性购房者的权利保护，如何进行清偿排序？我想这些权利，无论如何不能超越担保债权人权利，我是支持司法解释三对担保权利绝对优先保护的。《物权法》、《合同法》都应该有所调整，使共益债法律地位更加清晰，使得不良资产投资人有着更加明确的预期。其二，关于AMC在破产中的地位，发改委等十三部委的改革方案、九民纪要中强调要请懂得企业经营管理专业的人参与到我们困境企业拯救过程中，市场中的专职企业拯救的专业人士，应纳入到我们管理人的范围中。其三，如何在不良资产处置中，应广泛运用多种企业拯救方式，庭外重组的程序，预重整程序及其如何与重整程序衔接？还有和解制度，如何发挥和解制度的效力？我们破产法应该完善起来。当然不良资产处置过程中还有一系列问题，如府院联动问题，强裁机制使用等，这些问题不解决，我们的不良资产与特殊资产投资会遇到很大法律障碍，会被其他因素所干扰。我想强调我们的司法部门在企业重整中要尽量减少卷入商业判断中，应把企业拯救的方式与决策选择，更多地留给市场，留给不良资产投资界；在制度推进上，发改委、最高院十三部委推出的改革方案是非常重要的，很多改革点我们都需要落实。

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